2021年7月“双减”拉开帷幕， K-9阶段校外培训机构培训行为受到严格限制，校外学科类培训机构被大量裁撤。原有教培机构业务受到较大影响，各公司也在积极转型中，以新东方为例， FY2020-FY2021，K-9学科类培训服务产生的收入占比约为50~60%，“双减”后，新东方将经营重心转向素质教育、备考课程、成人语言培训课程及教材等其他教育产品及服务。截至FY2023，公司主要业务包括出国考试准备及咨询、成人及大学生教培（包括专升本辅导）、高中学科类培训、新业务（包括非学科类培训、智能学习设备、游学和研学营业务、智能教育、教学材料、数字化智能学习方案）、农产品电商销售等。
素质教育行业空间广阔，留服市场疫后回暖：“双减”政策出台后，非学科类培训业务需求提升，且政策环境较为宽松，带动素质教育市场规模持续增长，iResearch预计2023年市场规模将达1114亿美元。疫情前我国出国留学人数连年增长，疫情期间入境限制削弱留学生留学意愿，2022年以来主要目的国入境限制放开后留学服务市场已回暖，伴随国内考研竞争日益激烈，预计未来我国出国留学人数仍将保持一定增长。
复盘新东方转型进展，业务以成功转型，业绩拐点已现：伴随新业务逐步培育成熟，1）经营层面：公司学校及学习中心数量于FY2023Q2开始恢复增长，截至FY2023Q4达到748家，环比+5.1%，面向留学生、大学生提供多样化产品，依托品牌优势、丰富导师储备及OMO系统持续赋能终端销售；2）财务层面：自FY2023Q3起公司营业收入止跌反弹，FY2023Q4公司实现营业收入8.61亿美元，同比+64.2%。FY2023Q1起公司实现Non-GAAP归母净利润扭亏，业绩拐点显现，FY2023Q4实现Non-GAAP归母净利润0.62亿美元，公司现金储备充足，截至FY2023Q4，公司账面现金合计达40亿美元。FY2023Q4实现净经营现金流量4.22亿美元。
投资建议：双减以来，义务教育阶段的学科类培训机构受到了较大冲击，行业公司积极寻求业务转型，转型方向包括非学科类素质类培训，学习硬件服务，留学服务，成人职业培训，直播电商等，经过2年的业务调整，我们看到行业内的头部公司已经有相对明确的未来业务发展方向，从各项经营和财务数据层面也反映出底部已过，拐点降至，建议关注新东方，好未来等。
风险提示：新业务开展不及预期风险，招生不及预期风险，高中学科类培训政策变动风险等。